PTSC là nhà cung cấp dịch vụ kỹ thuật dầu khí tích hợp hàng đầu Việt Nam, hoạt động trong 3 mảng cốt lõi: vận hành tàu dịch vụ offshore, khai thác cảng dầu khí (Vũng Tàu, Dung Quất), và sở hữu/vận hành FSO/FPSO cho các dự án khai thác ngoài khơi. Khách hàng chủ lực là PVN và các IOC như Cuu Long JOC, BIDC, Zarubezhneft, chiếm ~70-80% doanh thu. PTSC ước tính nắm ~60-65% thị phần dịch vụ tàu hỗ trợ offshore tại Việt Nam. Mảng M&C (cơ khí và xây lắp) đang trỗi dậy mạnh với backlog hợp đồng EPC/EPCI lớn từ các dự án điện gió ngoài khơi khu vực Đông Nam Á.

Chi phí đầu vào chủ yếu gồm: nhiên liệu bunker cho đội tàu (chiếm ~15-20% chi phí vận hành), khấu hao FSO/FPSO, chi phí nhân sự kỹ thuật cao (~25% chi phí), và vật tư thiết bị nhập khẩu (định giá USD). Doanh thu phân bổ: tàu dịch vụ ~35%, FSO/FPSO ~30%, cảng ~15%, M&C/kỹ thuật ~20%. Phần lớn hợp đồng dài hạn ký theo USD (day rate), tạo hedging tự nhiên khi DXY tăng — doanh thu quy VND được hưởng lợi trực tiếp từ DXY +1.5% hiện tại. Thị trường xuất khẩu dịch vụ (Malaysia, Myanmar, Trung Đông) đang chiếm ~20-25% và đang mở rộng.

Hưởng lợi mạnh: Dầu WTI 113.62 USD (+87.2% YoY) kích hoạt chu kỳ tăng capex E&P của các khách hàng IOC — nhu cầu thuê tàu dịch vụ và FSO/FPSO tăng vọt, đẩy day rate toàn cầu +30-50% YoY. Doanh thu PVS ước tính hưởng lợi trực tiếp ~25-35% từ việc tái đàm phán hợp đồng theo day rate mới. DXY +1.5% hỗ trợ thêm ~1.5% doanh thu quy VND với phần hợp đồng USD. Rủi ro chi phí: Giá bunker tăng song hành với dầu thô (+87% YoY) — chi phí nhiên liệu đội tàu có thể tăng 60-70%, ăn mòn ~5-8% biên lợi nhuận gộp nếu không có điều khoản fuel surcharge trong hợp đồng. Net-net: tác động tổng thể vẫn tích cực với EBITDA ước tăng 15-25% khi giá dầu duy trì trên 100 USD.

Luận điểm mua 1: PE 11.2x là định giá rẻ đáng kể so với vòng đầu tư dầu khí trước (2012-2014 PVS giao dịch PE 15-18x trong chu kỳ dầu tương tự), upside re-rating ~35-60% thuần từ định giá. Luận điểm mua 2: Doanh thu tăng trưởng +37% YoY cho thấy công ty đang tăng tốc thu hoạch backlog hợp đồng, FCF dương +22 tỷ đảm bảo không cần pha loãng cổ phiếu. Luận điểm mua 3: Chu kỳ dầu 113 USD/thùng với undercapex 3 năm (2021-2023) tạo nhu cầu dịch vụ kéo dài tối thiểu 18-24 tháng — PTSC là proxy thuần khiết nhất để chơi chu kỳ này tại Việt Nam với cổ tức đều 3/3 năm là "lưới an toàn". Giá 38 đang giao dịch dưới MA20=41 và MA50=44 tạo cơ hội mua với margin of safety ~8-15%.

Rủi ro 1 — Giá dầu đảo chiều: Nếu WTI rớt về dưới 90 USD/thùng, chu kỳ tăng capex E&P bị cắt đứt, day rate hạ nhiệt — luận điểm mua mất ~60% hiệu lực. Rủi ro 2 — Phụ thuộc PVN: ~70-75% doanh thu từ hệ sinh thái PVN, bất kỳ cắt giảm ngân sách đầu tư của PVN đều ảnh hưởng trực tiếp; cần theo dõi kế hoạch đầu tư PVN 2026. Rủi ro 3 — Kỹ thuật yếu ngắn hạn: Giá 38 dưới cả MA20 và MA50, MACD âm -1.25, Stochastic 3.0 (oversold nhưng chưa có tín hiệu đảo chiều) — áp lực bán từ tháo chạy MSCI EM (-3.1%) có thể kéo về vùng 33-34 (MA200=35 là ngưỡng quyết định). Ngưỡng cắt lỗ cứng: Đóng cửa dưới 33 trong 2 phiên liên tiếp = luận điểm mua vô hiệu hóa.

Cơ bản: PE 11.2x vs trung bình ngành dịch vụ dầu khí Đông Nam Á ~14-16x → PVS đang rẻ hơn ~25-30% so ngành; PB 1.4x hợp lý với ROE 13% (PB hợp lý lý thuyết ~1.6-1.8x). FCF dương +22 tỷ trong bối cảnh tăng trưởng doanh thu +37% là tín hiệu chất lượng lợi nhuận tốt — không tăng trưởng bằng nợ. ROE 13% có thể mở rộng lên 16-18% nếu day rate tiếp tục tăng theo chu kỳ dầu.

Kỹ thuật: Tín hiệu đặc biệt nhất là Stochastic 3.0 — vùng oversold cực đoan, thường tiền đề cho bật kỹ thuật mạnh khi có catalyst. Hỗ trợ mạnh: MA200=35, vùng 33-34 (đáy tháng 3/2025). Kháng cự gần: MA20=41, sau đó MA50=44.

Giá mua đề xuất: 36-38 (tích lũy dần, không mua full 1 lần)

Target: 48-50 (+26-32% từ 38, tương đương PE ~14x trailing)

Stoploss: 33 (-13% từ 38, dưới MA200=35)

## TÓM TẮT

Dịch vụ kỹ thuật & tàu offshore dầu khí | Proxy chu kỳ dầu 113 USD rẻ nhất sàn Việt Nam với PE 11.2x, doanh thu +37%, FCF dương và day rate toàn cầu tăng 30-50% YoY | Mua tích lũy vào@36-38 target@48-50 SL@33

Dịch vụ kỹ thuật & tàu offshore dầu khí | Proxy chu kỳ dầu 113 USD rẻ nhất sàn Việt Nam với PE 11.2x, doanh thu +37%, FCF dương và day rate toàn cầu tăng 30-50% YoY | Mua tích lũy vào@36-38 target@48-50 SL@33

Tổng CTCP Khoan và Dịch vụ Khoan Dầu khí (PV Drilling) là đơn vị cung cấp dịch vụ khoan thăm dò và khai thác dầu khí tại thị trường Đông Nam Á, Trung Đông và Trung Á. Đội giàn bao gồm các giàn jack-up và TAD (Tender Assisted Drilling), với khách hàng chính là Vietsovpetro, PVEP, và các IOC như Vietgazprom, Zarubezhneft. PVD chiếm ~60-70% thị phần dịch vụ khoan tại Việt Nam, đây là lợi thế độc quyền tự nhiên trong nước. Doanh thu phụ thuộc trực tiếp vào giá thuê giàn (day rate) và tỷ lệ sử dụng giàn (utilization rate).

Chi phí đầu vào chính gồm: nhân công vận hành giàn (~35-40% COGS), bảo trì thiết bị, nhiên liệu và bảo hiểm giàn. Chi phí khấu hao giàn là gánh nặng cố định lớn, ảnh hưởng trực tiếp đến biên lợi nhuận khi utilization thấp. Doanh thu đến từ hợp đồng cho thuê giàn theo day rate (USD/ngày), phần lớn ký theo USD — tạo lợi thế tự nhiên khi VND yếu. Thị trường xuất khẩu dịch vụ (Trung Đông, Trung Á) đang đóng góp ngày càng lớn, giảm phụ thuộc vào thị trường nội địa.

Dầu WTI +78.7% YoY lên 107.96 USD/thùng là catalyst trực tiếp: các chủ mỏ tăng ngân sách capex khoan thăm dò, đẩy nhu cầu thuê giàn và day rate toàn cầu tăng mạnh. Day rate jack-up khu vực Đông Nam Á đã hồi phục về vùng 80,000–100,000 USD/ngày (từ đáy ~55,000 USD giai đoạn 2020-2022), trực tiếp cải thiện doanh thu PVD +18% YoY. Đồng (+23.2% YoY) phản ánh kỳ vọng tăng trưởng công nghiệp toàn cầu, củng cố chu kỳ capex dầu khí kéo dài. Tuy nhiên, FCF âm -1,616 tỷ cho thấy áp lực capex bảo trì/nâng cấp giàn đang lớn hơn dòng tiền vận hành thuần.

Luận điểm cốt lõi: Chu kỳ giá dầu cao kỷ lục (WTI 108 USD) → capex khoan toàn cầu tăng → day rate và utilization tăng → doanh thu PVD tăng trưởng bền vững 2-3 năm tới. Doanh thu đã tăng +18% YoY và CFO dương 1,269 tỷ xác nhận kinh doanh cốt lõi đang phục hồi thực chất. PB=1.2x là mức hợp lý với tài sản giàn khoan hữu hình, không phản ánh upside từ day rate tăng. Vị thế độc quyền tại Việt Nam và hợp đồng quốc tế tạo backlog ổn định, bảo vệ doanh thu trước rủi ro ngắn hạn.

Rủi ro #1: FCF âm -1,616 tỷ — nếu capex bảo trì tiếp tục cao trong khi day rate không tăng thêm, áp lực nợ sẽ gia tăng; cần theo dõi D/E ratio và kế hoạch capex 2026. Rủi ro #2: PE=19.9x được cảnh báo "đắt so ngành" — nếu lợi nhuận không tăng tốc (ROE chỉ 6%, thấp), định giá này khó justify. Ngưỡng phá vỡ luận điểm: Dầu WTI giảm dưới 80 USD/thùng sẽ khiến khách hàng cắt capex khoan; day rate giảm dưới 70,000 USD/ngày. MACD âm -0.83 và giá dưới cả MA20 (34) lẫn MA50 (36) cho thấy áp lực bán chưa hết.

Cơ bản: PE=19.9x cao hơn trung bình ngành dịch vụ khoan khu vực (~14-16x), PB=1.2x hợp lý nhưng ROE=6% thấp — chứng tỏ tài sản chưa được khai thác hiệu quả. FCF âm -1,616 tỷ là cờ đỏ ngắn hạn, phản ánh cycle đầu tư nâng cấp đội giàn; cần 1-2 quý nữa để FCF chuyển dương khi day rate tăng. Cổ tức 2/3 năm phản ánh chính sách chia sẻ lợi nhuận có chọn lọc.

Kỹ thuật: Giá 33 dưới MA20 (34) và MA50 (36) — xu hướng trung hạn vẫn giảm. ADX=36.9 xác nhận xu hướng có lực, RSI=43.7 và Stoch=31.5 tiệm cận vùng quá bán nhẹ — tiềm năng bật kỹ thuật ngắn hạn. Hỗ trợ mạnh: vùng MA200 ~26; kháng cự gần: MA20 ~34 và MA50 ~36.

Giá mua đề xuất: 31–33 | Target: 38–40 (~18–22% upside) | Stoploss: 28.5 (~-14%)

## TÓM TẮT

Dịch vụ khoan dầu khí (jack-up/TAD) | Giá dầu WTI 108 USD/thùng đẩy day rate tăng mạnh, doanh thu PVD +18% YoY xác nhận chu kỳ phục hồi nhưng FCF âm và PE cao đòi hỏi chọn điểm mua thận trọng | Theo dõi / Mua tích lũy vào@31–33 target@39 SL@28.5

Dịch vụ khoan dầu khí (jack-up/TAD) | Giá dầu WTI 108 USD/thùng đẩy day rate tăng mạnh, doanh thu PVD +18% YoY xác nhận chu kỳ phục hồi nhưng FCF âm và PE cao đòi hỏi chọn điểm mua thận trọng | Theo dõi / Mua tích lũy vào@31–33 target@39 SL@28.5

PVC hoạt động trong mảng **hạ tầng vật liệu dầu khí** – cung cấp đường ống thép, hệ thống bọc ống chống ăn mòn phục vụ các dự án thăm dò, khai thác và vận chuyển dầu khí. Khách hàng chính là PVN và các công ty con như PTSC, PVI, PV GAS – tạo mối quan hệ captive market ổn định. Thị phần ước tính chiếm 40–50% phân khúc vật liệu bọc ống trong nước, cạnh tranh chủ yếu từ hàng nhập khẩu. Doanh nghiệp thuộc hệ sinh thái PVN, nên biên độ co giãn đơn hàng phụ thuộc vào kế hoạch đầu tư của tập đoàn mẹ.

Đầu vào chính: Thép ống nhập khẩu (chiếm ~50–60% giá vốn), hóa chất epoxy/polyethylene để bọc ống, nhân công kỹ thuật và chi phí vận chuyển. Biến động giá thép và dầu ảnh hưởng trực tiếp đến biên lợi nhuận gộp. Đầu ra: Hợp đồng EPC và cung cấp vật liệu cho các dự án đường ống nội địa và offshore, thanh toán theo tiến độ dự án. Doanh thu tăng mạnh +75% YoY phản ánh chu kỳ nhận hợp đồng lớn đang trong giai đoạn thực hiện.

Hưởng lợi gián tiếp: Dầu Brent tăng +53.8% YoY lên 101.28 USD/thùng, WTI +55% lên 96.18 USD/thùng – kích hoạt các chủ đầu tư dầu khí đẩy mạnh capex cho dự án đường ống và hạ tầng, trực tiếp tăng đơn hàng cho PVC. Rủi ro chi phí: Dầu tăng đồng thời đẩy chi phí vận chuyển và logistics tăng 5–10%, giá thép ống nhập khẩu có thể tăng theo nếu USD mạnh. Vĩ mô hỗ trợ: Fed cắt lãi suất về 3.64%, thanh khoản nới lỏng giúp PVC tiếp cận tín dụng đầu tư dễ hơn – quan trọng khi FCF đang âm -525 tỷ đồng do đầu tư mở rộng.

Chu kỳ capex dầu khí đang ở đỉnh: Dầu duy trì >95 USD/thùng kích hoạt hàng loạt dự án đường ống tại Việt Nam, đặc biệt các mỏ Lô B, Cá Voi Xanh tiếp tục triển khai. Doanh thu +75% YoY xác nhận PVC đang trong giai đoạn thu hoạch hợp đồng lớn, không phải tăng trưởng ảo. Vị thế gần như độc quyền trong bọc ống nội địa tạo pricing power khi nhu cầu tăng đột biến. PB=1.4x còn hợp lý với doanh nghiệp hạ tầng đặc thù có khách hàng là tập đoàn nhà nước.

Rủi ro lớn nhất: PE=50.9x cao bất thường – lợi nhuận thực quá thấp so với doanh thu, biên ròng chỉ ~2%, cho thấy chi phí tài chính và quản lý đang ăn mòn hiệu quả. FCF âm -525 tỷ đồng đồng nghĩa PVC phụ thuộc vốn vay để duy trì hoạt động – rủi ro cao khi lãi suất đảo chiều. Ngưỡng theo dõi: Nếu dầu Brent giảm về <80 USD/thùng, đơn hàng mới sẽ bị hoãn; ROE=3% thấp hơn lãi suất tiền gửi ~5% – luận điểm mua mất hiệu lực nếu không cải thiện biên lợi nhuận trong 2 quý tới.

Cơ bản: PE=50.9x đắt so với ngành dầu khí trung bình 15–20x; PB=1.4x chấp nhận được; ROE=3% thấp hơn cả lãi suất phi rủi ro – phản ánh doanh nghiệp chưa tạo ra giá trị thực sự cho cổ đông. FCF âm -525 tỷ cho thấy đang đầu tư nặng, cần 2–3 quý để chuyển hóa thành lợi nhuận.

Kỹ thuật: Giá=17, MA20=MA50=17 – đang nằm hoàn toàn phẳng, thiếu động lực xu hướng. RSI=36.1 gần vùng quá bán, Stoch=17.1 rất thấp – có thể xuất hiện nhịp kỹ thuật ngắn. ADX=14.1 xác nhận thị trường sideway yếu, MACD âm -0.08. Hỗ trợ: 15–16 (vùng MA200=13 là đáy dài hạn); kháng cự: 19–20.

Giá mua đề xuất: 15.5–16.5 | Target: 20–21 (+25%) | Stoploss: 14.5 (-12%)

TÓM TẮT: Vật liệu & hạ tầng đường ống dầu khí | Hưởng lợi chu kỳ capex dầu khí mạnh khi dầu >95 USD/thùng nhưng nội tại yếu (PE đắt, ROE thấp, FCF âm) | Theo dõi vào@15.5–16.5 target@20 SL@14.5

Vật liệu & hạ tầng đường ống dầu khí | Hưởng lợi chu kỳ capex dầu khí mạnh khi dầu >95 USD/thùng nhưng nội tại yếu (PE đắt, ROE thấp, FCF âm) | Theo dõi** vào@15.5–16.5 target@20 SL@14.5